奈雪的茶上市首日破发，喜茶估值飙升至600亿，新式茶饮赛道竞争激烈

人们倾向于对表现进行投票，而不是讲故事。

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文字|王月霞

编辑｜顾彦

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冲向市场的“新茶饮料第一股”陷入断市的尴尬境地。

6月30日，奈雪的茶（以下简称“奈雪”）如期在香港联交所上市。开盘价18.86港元，较发行价19.80港元下跌4.75%，市值超320亿港元。开盘后跌幅一度扩大至11.72%，最低报17.48港元。截至发稿，股价一直在18港元左右波动，市值维持在300.1亿港元以上。

奈雪上市前夕，有消息称喜茶即将完成新一轮融资。融资完成后，喜茶估值将高达600亿元，是茶饮行业最大的融资案例。与2020年3月完成C轮融资后的160亿元相比，仅用了1年时间。长期暴涨3.75倍。

如今，奈雪的市值还不到喜茶估值的一半。在高端即饮茶饮料领域，市场份额为18.9%的奈雪已被市场份额为27.7%的喜茶反超。我以为我可以拿到第一波资本红利，并在弯道上超越别人。不过，喜茶在资本市场上的成功吸资能力更胜一筹。

面对不买账的二级市场，奈雪还有机会反超喜茶吗？

利润微薄，造血困难

失去，是奈雪无法回避的争议。

从大年三十提交招股书到上市，外界对奈雪的质疑从未停止过。

奈雪提交的第一份招股书显示，2020年前三季度净亏损2750万元，被认为是“流血上市”。即使奈雪6月22日更新招股书，2020年调整后净利润达到1664万元，扭亏为盈，也没有改变舆论。

短短4个月实现盈利，并不是这段时间营收突然增加，而是通过金融手段，让数据由负转正。据媒体报道，奈雪盈利的前提是排除优先股、期权激励、利息、税收等带来的损失。如果不进行调整，2020年亏损约2亿元。

亏损的直接原因来自于门店扩张的加速。招股书显示，截至2020年三季度末，奈雪拥有门店422家。 2019年底这个数字是327家。以此计算，奈雪几乎每2-3天就会开一家新店。

这样的开店步伐也会加快。奈雪在招股书中表示，计划于2021年和2022年分别在一线城市和新一线城市开设300家和350家门店，平均每天开店1家。

开设实体店是一项巨大的投资。奈雪在招股书中披露，其标准店型面积为180-350平方米，平均开店成本为185万元；其面积80-200平方米的Pro店型投资成本为125万元。元。根据奈雪的计划，2021年和2022年将分别开设300家和350家门店，投资成本分别为4.24亿元和4.86亿元。

未来2-3年仍处于快速扩张期的奈雪，每年开店需要4.5亿元左右。即使从调整后的利润数据来看，仍处于盈利疲软期的奈雪也远未覆盖成本。

自身的造血能力无法支撑快速扩张，无疑需要外部资本的不断输血。从这一点来看，也不难理解奈雪率先推出产品的意图。

提出这一主张的不只是奈雪，喜茶也有同样的做法。据喜茶官网信息显示，目前喜茶在全国拥有822家门店。 2020年底，这一数字仍为695家。这说明高端成品茶行业仍处于市场份额提升阶段，喜茶和奈雪都必须满负荷运转。

盲目扩张门店必然导致亏损。对于快速成长的初创公司来说，亏损并不是什么大问题。持续快速增长是评价其发展空间的关键指标。这就要求奈雪在快速扩张的同时，提高单店盈利能力。如果仍然以微利模式开店，盈亏平衡就会不平衡。

这是奈雪被质疑的核心问题。目前，其单店效益呈下降趋势，尚未表现出稳定的盈利能力。

衡量单店盈利能力的关键指标是单店的经营数据。招股书显示，奈雪每家茶饮店日均销售额2018年为3.07万元，2019年下降至2.77万元。2020年三季度末，这一数字为2.01万元，同比年增长率为-10%。跌至-30%。从具体区域来看，一线、新一线、二线城市均出现不同程度的下滑。

单店日订单量也呈现出同样的趋势。 2018年、2019年、2019年、2020年第三季度末的数据分别为716单、642单、662单、465单。

只是客单价小幅上涨，从2018年的42.9元上涨到2020年三季度末的43.3元。这样的小幅上涨并不能改变奈雪单店客流量和收入下降的事实。

考虑到新店开业的投资回收周期，已开业一段时间的门店数据更为客观。奈雪将这个指标称为同店经营数据，所选店铺的开业时间不少于225天或300天。

招股书显示，2018年三季度末、2019年、2019年、2020年三季度末同店销售额分别为5.8亿元、5.6亿元、12.2亿元、9.2亿元，同比增速为-4%。下降至-24.6%，同店利润率也从24.9%下降至12.6%。

奈雪虽对此解释称：一方面由于疫情影响，另一方面由于新店增加，订单变得更加分散，门店客流量和订单量恢复到正常水平。但这依然无法打消业界对奈雪单店盈利能力陷入瓶颈期的质疑。

拆解奈雪的成本结构，材料成本占37.9%，员工成本占30.1%，租金及相关费用占3.3%，扣除上述成本后的利润只有不到三分之一，还不包括运营、营销等成本。

更重要的是，还有更多门店尚未进入成熟的盈利周期，甚至没有达到盈亏平衡，“落后”。奈雪披露的整体净利润率为0.2%。如此微薄的利润水平显然不足以支撑奈雪大踏步开店。

在单店盈利模式不稳定的情况下，批量开的新店能否显现规模效应还存在一个问号，这也给奈雪未来的发展蒙上了一层迷茫。

成本无处不在

成本高是奈雪的另一个痛点。

拆解奈雪的成本结构显示，其材料成本持续上升，从2018年的35.3%上升至2020年的37.9%，占总成本的1/3以上。这是由其主打鲜果茶的定位决定的。与奶精和果蜜制成的茶饮料不同，奈雪使用新鲜的原料。

在招股书中，奈雪将茶饮料行业划分为三代店。第一代店的成分是奶精、奶茶粉、合成添加剂和人工色素。二代店在此基础上增加了水果罐头和果酱。第三代店使用的是优质茶叶、鲜奶和新鲜时令水果。主要代表是喜茶和奈雪。

使用新鲜水果和鲜奶不仅会导致成本大幅上升，还会受到供给侧价格波动的影响。比如奈雪的代表产品八七草莓芝士，全年都有销售，但草莓是春末夏初生长的水果，因此秋冬季节该产品的成本必然上涨。

奈雪的举措是承包了云南165亩草莓农场。与源头合作确实可以稳定价格、保证质量，但这也需要奈雪门店具备稳定的产品消化能力。亿欧消费事业部分析师杨亮表示，打造供应链是一场长期战，以一次性投入、稳定产出为测算。如果门店订单稳定增长，这将是一项划算的投资，否则只会成为负担。

劳动力成本也不容忽视。在奈雪的成本结构中，2020年人工成本占比为30.1%。据悉，奈雪一家标准门店员工数量近20人，超过了同类型喜茶门店的数量。

工作日晚上7点，一欧实地探访了大众点评上人气最高的奈雪北京西单大悦城店。据观察，店内共有14名前台员工，其中包括1名入​​口引导员、1名面包店销售员、2名分面包员、1名点单员、1名包装员、6名茶侍员以及两名做笔记的员工。据店内工作人员介绍，店里有两名面包师，上午和下午轮流工作。算上手术室里的员工，总数已经超过了20人。

另一个值得关注的数据是奈雪的订单处理速度。订单处理的速度直接影响门店的运营效率。效率低下必然会增加门店成本，降低顾客消费体验。

晚上7点30分，一欧通过小程序下单后，看到面前有47杯饮料，预计等待时间为30-45分钟。按30分钟计算，奈雪的订单处理速度为1.57杯/分钟；为了对比，有媒体计算出喜茶的订单处理速度为1.84杯/分钟。

不仅是茶饮料，烘焙也给奈雪带来了不小的成本压力。

据介绍，该店每天生产近400个烘焙食品。由于欧洲包袋不易存放，每四个小时就有一次损坏报告，最后一次损坏报告是在晚上9点。 亿欧观察到，截至当晚8点30分，热门的Dudu系列欧洲包已经售空。截至当晚8时30分，欧洲包袋热门款Dudu系列、Magic Wand系列、系列已售空。货架上还有不少产品，但进店的人数逐渐减少，尚不清楚剩余产品是否能售出。

如果说高端现泡茶店是一项需要大量资产投入的生意，那么奈雪的“茶叶+欧包”模式则进一步阻碍了其前进。一方面，员工和营业厅的设置直接推高单店成本；另一方面，欧洲包裹的丢失率也难以控制。

更重要的是，欧宝似乎并没有成为奈雪新的成长曲线。招股书显示，烘焙产品贡献的收入由2018年的24.5%下降至21.8%。与茶饮料相比，售价16-25元之间的欧包消费频率较低，消费者的口味迭代速度更快。

讲述“一杯好茶，一口松软的欧式包子”的故事并不容易。

奈雪需要爆款产品

奈雪似乎意识到了烘焙产品的尴尬，已经开始弱化烘焙产品线。

根据规划，2021-2022年新开的650家门店中，面积较小的Pro店占70%；专业店撤掉了生鲜烘焙间，用欧式袋装轻烘焙产品，由中央厨房统一配送。 70%的比例意味着Pro店未来可能是奈雪的主要店铺类型。

从单店模式来看，Pro店正试图解决烘焙成本高的痛点。通过拆除烘焙室、降低租金、减少人员，理论上盈利能力会得到提高。不过，其主力软质欧包品类的缺失也可能会减少店内客流量。

为了弥补品类的不足，奈雪丰富了产品线，开始销售咖啡和拿铁。在大众点评页面，推荐的招牌产品不再是霸气系列的茶饮和欧包，而是换成了冰博克咖啡、巴斯克奶酪等专业店专供的新产品。不过，在评论区，订购的产品仍以茶饮料为主，轻烘焙消费者普遍更喜欢尝鲜。

丰富产品线是扩大客流和销量最常见的方式，但也对品牌提出了更高的产品研发和生产要求。这也给奈雪提出了两个问题：咖啡是一种功能性饮料，而茶更多的是一种娱乐饮料。这两个消费群体如何重叠？如果重合度不高，扩大产品线是否会进一步分散消费群体，削弱门店的核心优势？

解决同质化问题困扰着饮茶圈的所有参与者。

亿欧消费者事业部分析师陶艳梅表示，茶饮料行业的技术壁垒很低，消费者有很多品类可供选择，而且各家企业在口味上无法形成核心竞争壁垒，所以大家都不遗余力。努力迭代新产品。一旦打造出爆款产品，品牌就会抢占IP，开发各种周边产品。

举个例子，喜茶推出广受欢迎的多汁葡萄后，还推出了椰奶果冻、雪山思乡龙眼等多款新产品。它甚至推出了买一送一的活动来推广柠檬茶，但这些都未能成为下一个多汁葡萄。广受欢迎的多肉葡萄已经推出两年多了。没有人能够预测下一个热门产品是什么以及何时出现。

为了抢占热门产品红利，喜茶与好利来合作推出了多汁葡萄融雪芝士和分层爆裂葡萄蛋糕，与微风花合作推出了多汁葡萄香薰，甚至推出了多汁葡萄鞋来延长产品的受欢迎周期。

这一策略取得了一些成功。在喜茶天猫官方旗舰店，多汁的葡萄夹心冰棒是店内销量第二的冰淇淋，并入选天猫冰淇淋回购名单，这无疑拓宽了喜茶的额外盈利路线。因此，一款爆款产品对于年轻人创业的重要性不言而喻。

摆在奈雪面前的问题是，每个月都有新产品不断迭代，但仍然没有一款“可击中”、能带来长尾效应的爆款产品。因此，在与喜茶的正面交锋中，奈雪并没有任何可用的压制性武器，这也为其未来的走向增添了很多不确定性。

写在最后

除了上市的关注之外，奈雪面临的挑战依然严峻。

饮茶场被强敌包围。目前还没有一个品牌具有绝对的竞争优势，领先品牌随时可能被超越。

在与喜茶的战场上，奈雪需要的不仅仅是上市，还需要供应链优势、品牌敏锐度、市场份额和爆款产品。

毕竟，在二级市场上，人们倾向于根据表现而不是讲故事来投票。

*本文基于公开信息，仅供信息交流，不构成任何投资建议。